Negociación de alta frecuencia y MiFID II

Los mercados de valores y derivados acaso sean la parte más esotérica y compleja de un sistema financiero que ha devenido global y en el que con la misma facilidad podemos abrir una cuenta corriente en la sucursal bancaria de la esquina más próxima que invertir, desde nuestro propio hogar, en acciones de una pujante compañía cotizada española, luxemburguesa o china.

El avance de la tecnología y de la regulación financiera, bajo el amparo de la libre circulación del capital por prácticamente todo el planeta, dan a esta realidad la necesaria consistencia y cobertura material, jurídica, económica e ideológica.

Es sano para una economía y para las familias en su faceta inversora, siempre con el debido conocimiento y con las debidas cautelas, el acceso al mercado de valores, por las posibilidades de crecimiento y rendimiento que el mismo brinda, lo que, a su vez, repercute en la financiación empresarial por vías ajenas a las tradicionales, es decir, las bancarias, y la generación de riqueza.

Las sociedades de valores y los bancos son los únicos que pueden recibir, transmitir y ejecutar las órdenes de los clientes en relación con instrumentos financieros, así como negociar por cuenta propia. Según el Considerando 61 de la Directiva 2014/65/UE, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014 relativa a los mercados de instrumentos financieros (MiFID II), la «negociación algorítmica de alta frecuencia suele ser utilizada más bien por operadores que negocian con su propio capital», lo que excluye la operatoria por cuenta de clientes (la cual no es descartable, en cualquier caso).

Tradicionalmente, lo de menos era cuánto tardaba en ejecutarse, dentro de lo razonable, una orden de compra y venta de valores, pues lo relevante, más que el tiempo de ejecución, era el período que el inversor deseaba mantener el valor en cartera. 

El plazo de la inversión puede reportar al inversor, primordialmente, dos vías de éxito económico: la percepción de dividendos —procedentes de los beneficios de la compañía— y la generación de plusvalías, esto es, que el precio de venta sea mayor que el de adquisición, viniendo constituida la ganancia por la diferencia entre ambos. En algunos casos, sobre todo para inversores de mayor magnitud, también puede concurrir el deseo de participar en la gestión empresarial, mediante el acceso a la administración de la empresa (usualmente, con algún asiento en el consejo de administración).

Los plazos de tenencia de la participación empresarial, como se ha mostrado, han ido menguando con el paso del tiempo, hasta el punto de que cada vez es más habitual que se desarrolle una operatoria intradía, es decir, en la que se toman posiciones y se deshacen dentro de una misma jornada o sesión bursátil. 

En esta última hipótesis, la velocidad de ejecución para comprar y vender acciones, para entrar y salir del mercado casi en tiempo real, es clave, pues el horizonte de la inversión es mínimo y, precisamente, lo que se persigue es obtener el máximo partido de las oscilaciones, por exiguas que puedan ser, de la cotización de las acciones de una determinada sociedad.

Así es como llegamos a la «negociación de alta frecuencia», conocida en inglés como «high-frequency trading» (HFT) o «high-speed trading» (HST), a la que solo tiene acceso un número muy reducido de compañías, las cuales, a pesar de todo, inciden, indirectamente, en la actividad de otros inversores menos sofisticados que buscan rentabilidades a largo plazo o vincularse a la gestión empresarial (familias, fondos de pensiones o de inversión, inversores institucionales…), influyendo, indefectiblemente, en las condiciones de mercado que afectan a todos los inversores. 

Se trata de una técnica de inversión que no atiende ni a la solidez de las empresas ni al desarrollo real de la economía, sino a la pequeña ganancia del inversor elevada a la enésima potencia, y que consiste en la realización de una gran cantidad de operaciones bursátiles en un periodo de tiempo muy corto en base a algoritmos matemáticos, por lo que, aunque el margen de beneficio de cada una de estas operaciones pueda ser pequeño, los beneficios totales son potencialmente altos, millonarios incluso, dado el volumen de órdenes ejecutadas.

La Directiva MiFID II, citada anteriormente, describe esta técnica del siguiente modo:

«Un tipo específico de negociación algorítmica es el constituido por la negociación algorítmica de alta frecuencia, en la que un sistema de negociación analiza a gran velocidad datos o señales del mercado y emite o actualiza, en respuesta a dicho análisis, un gran número de órdenes en un período de tiempo muy corto. En particular, la negociación algorítmica de alta frecuencia puede contener elementos como la iniciación, generación, enrutamiento y ejecución de órdenes que son determinados por el sistema, sin intervención humana para cada negociación u orden, un plazo breve para establecer y liquidar posiciones, un elevado volumen de negocio diario por cartera, una elevada ratio de órdenes de negociación intradía y jornadas de negociación que finalizan con posiciones netas neutras o poco significativas La negociación algorítmica de alta frecuencia se caracteriza, entre otras cosas, por elevadas tasas de mensajes intradía que pueden ser órdenes, cotizaciones o anulaciones. A la hora de determinar qué se entiende por una tasa elevada de mensajes intradía conviene tener en cuenta la identidad del cliente que se encuentra en última instancia detrás de la actividad, la duración del período de observación, la comparación con la actividad global del mercado durante ese período y la concentración o fragmentación relativa de la actividad».

Según el Considerando 62 de la Directiva MiFID II, «en general, las tecnologías de negociación han proporcionado al mercado y sus participantes grandes ventajas, tales como una mayor participación en los mercados, una mayor liquidez, unas horquillas de precios menores, una menor volatilidad a corto plazo y nuevos medios para obtener una mejor ejecución de las órdenes de los clientes».

MiFID II, en el ámbito europeo, normativa que será efectiva en lo más sustancial en 2018, se posiciona para procurar la igualdad y no discriminación entre quienes usen las técnicas algorítmicas, que no han de ser necesariamente dañinas, y la protección del inversor que se atreva a compartir el terreno de juego con estos titanes. Es pronto para aventurar si se conseguirán sus objetivos, pero, al menos, el debate está en marcha. 

Quién sabe si las interrelaciones entre los humanos y las máquinas, también en los mercados de valores, serán cosa del pasado, y si, como efecto de un nuevo tipo de «apartheid», habrá «mercados para humanos» y «mercados para máquinas». El tiempo dirá si es tan improbable tanto que Gary Kasparov venza a «Deep Blue» como que un inversor de carne y hueso tenga alguna opción frente a la fría negociación algorítmica.