Flash Boys, de Michael Lewis

De Michael Lewis conocemos con cierto detalle algunos de sus libros, como “Liar´s Poker” o “The Big Shot” (a raíz de este último, escribimos esta entrada en el blog), pero este post se refiere a “Flash Boys. La revolución de Wall Street contra quienes manipulan el mercado” (Deusto, 2014, edición especial para Inversión & Finanzas), que guarda relación con la negociación de alta frecuencia (“high frequency trading”).

Sobre la negociación de alta frecuencia ya hemos tratado en ¿Hay Derecho? y en este blog (además de en un artículo algo más extenso en la revista Estrategia Financiera).

El estilo de los libros de Michael Lewis es muy singular, pues no aparecen notas a pie de página ni referencias a las fuentes al final del libro (algo muy anglosajón, en lo que la doctrina jurídica española, en general, debería fijarse para su adopción y así liberarnos de nuestra pesadas e infumables notas a pie de página, que tan poco aportan). 

Lewis, gran conocedor de las entrañas de la industria financiera y de Wall Street, sigue más bien un estilo de investigación periodística y de difusión de sus resultados para su conocimiento por los “simples mortales” (John Kay, en una extraordinaria obra que traeremos próximamente al blog —“Other People´s Money”—, pone en entredicho que los administradores y directivos del sector sean “señores del universo” que se conduzcan por reglas especiales).

Realmente, el relato de Lewis contiene multitud de otros relatos y de citas a las fuentes directas, a los verdaderos protagonistas de la “historia” (sí, porque dramas como la comercialización de las hipotecas basura o el expolio a los inversores por las empresas de negociación de alta frecuencia también se pueden entender de forma sencilla y hasta amena).

De su estilo llamamos la atención de dos características. La primera, la ironía (más difícil de captar cuando le leemos en inglés, pero más accesible cuando lo hacemos en castellano). Y la segunda, relacionada con el lenguaje directo y también con este estilo tan peculiar, el continuo recurso a los “tacos”.  

Un ejemplo de ambas características se puede percibir en este párrafo (pág. 36):

“En Estados Unidos hasta los mendigos eran despilfarradores. En Toronto, tras una gran cena de empresa, Brad solía recoger las sobras, guardarlas en envases metálicos  y llevárselas todos los días a un indigente  al que veía todos los días camino del trabajo, el cual siempre se mostraba agradecido. Cuando el banco le envío a Nueva York, Brad vio a más gente sin hogar en un día que en Toronto en todo un año. Cuando nadie miraba, tras las comidas de trabajo, recogía el equivalente al banquete de un rey en sobras sin tocar siquiera, y se lo llevaba a la gente de la calle. “Me miraban como diciendo: ¿Qué coño estás haciendo, imbécil?” —comentó; y añadió—: Dejé de hacerlo porque me di cuenta de que a nadie le interesaba una mierda, ni siquiera a los supuestos interesados”.

En cuanto al objeto de la trama en sí, en “Flash Boys” se cuenta cómo se las han ingeniado en los últimos años algunos bancos de inversión e intermediarios para, gracias a la innovación tecnológica, conocer antes de su ejecución las órdenes de compra y venta de sus clientes (incluso de terceros con los que no guardan relación contractual alguna) y sacar provecho de ellas (“la orden de un cliente enviada a un mercado público se convertía en una presa gorda y apetitosa”, pág. 138).

De este modo, el daño es doble: a los inversores (particulares, pero, sobre todo, fondos de inversión y fondos de pensiones) cuyas órdenes de compra y venta se ejecutan a precios injustos (superiores a la “distancia media” entre las mejores ofertas de compra y las de venta) en beneficio de las empresas de alta frecuencia; y al mercado en general, pues los precios, el principal indicador de la sanidad de un mercado, no reflejan realmente la libre concurrencia de la oferta y la demanda. 

Estos hechos fueron denunciados en mayo de 2009 por el senador por Nueva York Charles Schumer a través de una carta dirigida a la SEC: “a cambio del pago de una tarifa, el mercado “ofrece” información sobre órdenes de compra y venta durante unas pocas fracciones de segundo antes de que ésta pase a dominio público” (págs. 56 y 57).

El culmen de esta operativa clandestina se alcanzó en el 6 de mayo de 2010, con el conocido como “Flash Crash” (que parece dar nombre a la obra), que implicó, en un momento de verdadera locura y pánico, que las cotizaciones de algunos valores se dispararan y las de otros se hundieran, para que la situación volviera a la normalidad en apenas unos minutos. 

Las innovaciones tecnológicas —y las infraestructuras físicas que les dan soporte, que han de estar construidas en línea recta y sin obstáculos para que los impulsos electrónicos o las ondas se transmitan más rápido— han permitido que un segundo sea, literalmente, una eternidad. Un milisegundo (la milésima parte de un segundo) permite a las compañías que disponen de los medios más avanzados obtener ventajas fabulosas.

“No todas las fibras ópticas eran exactamente iguales, ya que algunos tipos de vidrio transmitían las señales de forma más eficiente que otros. Ronan pensó que nunca antes en la historia de la humanidad había estado la gente tan dispuesta a tomarse tantas molestias y a gastar tanto dinero para ganar una porción de tiempo tan minúscula” (pág. 76). “Los operadores de alta frecuencia estaban pagando tanto dinero a las compañías de telecomunicaciones que podían obtener de ellas casi cualquier cosa […]” (pág. 85).

El libro concluye con la génesis y entrada en funcionamiento, el 19 de diciembre de 2013, del mercado IEX, que procura dotar de mayor transparencia al mercado de valores norteamericano, tratando de limitar, sin impedir su participación, las ventajas que pueden obtener los operadores de alta frecuencia. El empleo de este mercado por Goldman Sachs ha permitido que otros muchos bancos e intermediarios canalicen hacia él tanto sus órdenes directas como las de sus clientes (recuérdese, en relación con el mercado español, que las entidades de crédito y las sociedades de valores pueden cursar órdenes por cuenta propia y de sus clientes, en tanto que las agencias de valores solo por cuenta de estos últimos).

El 92% de las operaciones del IEX se ejecutó en sus comienzos al precio medio (es decir, al precio justo), mientras que en las plataformas opacas de Wall Street estas transacciones no llegaron al 20%: “para funcionar como es debido, un mercado financiero libre no necesitaba favorecer a alguien concreto; no se necesitaba ningún retorcido sistema de primas y pagos para que las órdenes fluyeran libremente, ni colocaciones ni cualquier tipo de ventaja injusta para un pequeño grupo de operadores. Todo cuanto se necesitaba era que todos los implicados fuesen lo suficientemente responsables como para intentar comprender bien lo que estaban haciendo y tomar el control. “La columna vertebral del mercado es la unión de todos los inversores” […]” (pág. 267). 

La pregunta clave, y su evidente respuesta, es si es necesario que el mercado de valores se caracterice, sobre todo, por la velocidad. “Vísteme despacio, que tengo prisa”, reza acertadamente nuestra sabiduría popular.

Transcribimos seguidamente algunos de los párrafos de la obra que nos han parecido más significativos. Los agrupamos bajo un título, que no se corresponde con el del capítulo correspondiente del libro. La página de referencia es de la edición citada en el párrafo primero, al comienzo.

El desarrollo tecnológico de los mercados financieros

“El crac del mercado bursátil de 1987 puso en marcha un proceso —débil al principio, pero que ha ido ganando fuerza con los años— cuyo resultado ha sido que los ordenadores han reemplazado completamente a las personas” (pág. 15).

“En ese momento me di cuenta de que los mercados están amañados. Y sabía que la tecnología estaba detrás de todo ello, que la respuesta se encontraba bajo la superficie del tan cacareado comercio electrónico, aunque no tenía ni idea de dónde exactamente” (pág. 52).

“Un mercado bursátil era un sistema complejo, y en palabras del propio Zoran, un sistema complejo era aquel sistema en el que “en algún momento dado todo se llena de mierda, y no hay nada que puedas hacer para evitarlo. “El encargado de intentar evitar que la mierda salga a la superficie corre siempre dos riesgos en su trabajo: el riesgo de que aflore mierda que se podía haber controlado, y el riesgo de que aflore mierda que escapa a su control” (pág. 221).

“Los mercados bursátiles habían pasado a depender casi por completo de la tecnología, pero el personal técnico seguía recibiendo el trato de simples herramientas; nadie se molestaba en explicarles el funcionamiento del negocio pero se veían obligados a adaptarse a sus exigencias y se veían expuestos a sus fallos, razón tal vez por la que habían tenido lugar problemas tan sonados (la excepción eran las empresas de alta frecuencia, donde los tecnólogos eran los reyes, aunque también es cierto que estas empresas no tenían clientes” (pág. 227).

“La tecnología había entrado en Wall Street de una forma algo peculiar, pues había sido utilizada correctamente para incrementar la eficiencia, pero también para introducir un curioso tipo de ineficiencia financiera” (pág. 256).

“Por primera vez en la historia de Wall Street existía un nivel tecnológico que eliminaba por completo la necesidad de intermediarios financieros, pues los compradores y vendedores de los mercados ya podían realizar transacciones directas entre sí sin necesidad de un tercero. […] El objetivo tenía que ser la eliminación de “cualquier tipo” de intermediación innecesaria” (págs. 116 y 117).

Robo-advice

“Park, otro canadiense, era toda una leyenda viva en el RBC. En la universidad, a finales de los años noventa, se había obsesionado con lo que entonces era una idea novedosa: enseñar a una máquina a comportarse como un comercial financiero extremadamente astuto. “Lo que me interesaba era aislar el proceso mental del comercial y replicarlo”, dijo Park […]””.

La dignidad de algunos empleados de Wall Street (y la desvergüenza de otros)

“Años después llegaría la crisis financiera y la adquisición en 2008 de la colapsada Merril Lynch por parte de Bank of America, y lo que sucedió a continuación cambió drásticamente la visión del mundo que tenía Schwall. Merril Lynch había estado entre las firmas creadoras de los peores bonos hipotecarios subprime, y si hubiese quedado a merced del mercado —si el Bank of America no la hubiera rescatado— sus trabajadores se hubiesen quedado en la calle. Sin embargo, lo que ocurrió fue que poco antes de la adquisición los directivos de Merril se concedieron a sí mismos unos enormes dividendos que finalmente tuvo que pagar su salvador, el Bank of America. “Fue algo increíblemente injusto —se quejó Schwall—. Todos los beneficios financieros que yo mismo había ayudado a crear durante nueve años se fueron por el retrete, y esos mamones seguían pagándose primas exorbitadas. Era un maldito crimen”. Aún más increíble fue que esos mismos directivos acabaron haciéndose con el control de la división financiera del Bank of America y comenzaron a despedir a la mayoría de sus empleados, muchos de los cuales habían sido leales al banco. “Fue entonces cuando me di cuenta de que Wall Street estaba totalmente corrompido y que la lealtad corporativa hacia los empleados no existía”, afirmó Schwall” (págs. 105 y 106).

“Schwall […] pasó a estar convencido de que el corazón del capitalismo estaba manipulado a conveniencia de unos pocos. “Tan pronto como te das cuenta de ello —dijo—, tan pronto como te das cuenta de que no eres capaz de ejecutar tus órdenes porque hay alguien por ahí que es capaz de identificar lo que estás intentando hacer en un mercado y ganarte en la carrera a los demás mercados, el juego ha terminado” (pág. 109).

“Me cabreaba soberanamente que hubiese gente que utilizase este sistema para obtener beneficios con la cuenta de jubilación de cualquier anciano. Era consciente del tipo de gente a la que estaban exprimiendo, gente como mis propios padres, y me emperré en intentar averiguar quiénes eran los que estaban exprimiendo así a los demás” (pág. 109).

“Cuando se habla de operaciones de alta frecuencia, ¿en quién se piensa? En nadie concreto: ni una persona ni una cara; se piensa en un “ordenador”. Sin embargo, detrás de todo esto hay personas específicas” (pág. 110).

“El Sistema de Regulación de los Mercados Nacionales ([…] en inglés, Reg NMS) [aprobado por la SEC en 2005 e implementado en 2007] exigía a los brokers que buscasen los mejores precios del mercado para los inversores a los que representaban. Esta nueva normativa se había inspirado en los cargos imputables por inversiones con información privilegiada presentados en 2004 contra dos docenas de especialistas del antiguo NYSE, cargos que desembocaron en el pago de una multa de 241 millones de dólares. […] El Reg NMS sustituyó la vaga noción de mejor ejecución por la estricta noción legal de “mejor precio”” (págs. 110 y 111).

“Como la mayoría de los reglamentos, el Reg NMS era sensato y tenía buenas intenciones. Si todos los participantes de Wall Street acataban su espíritu, la normativa recién aprobada establecería una nueva justicia y ecuanimidad en el mercado financiero estadounidense. Sin embargo, la ley contenía un resquicio legal: “No especificaba la velocidad del SIP [Securities Information Processor]. […] El Reg NMS estaba diseñado para crear igualdad de oportunidades en el mercado financiero de Estados Unidos, pero lo que logró fue institucionalizar una desigualdad aún más perniciosa, pues permitía que un pequeño grupo de operadores con los recursos suficientes para aumentar su velocidad pudiese prever el mercado y realizar transacciones basándose en sus previsiones” (pág. 112). 

“El hecho de que estuviesen afanando los ahorros de todo el país mediante un fraude sistemático y que la gente ni siquiera fuese consciente de ello me hacía subirme por las putas paredes” (pág. 114).

“Cada una de las injusticias financieras sistémicas había surgido de algún resquicio legal en una normativa creada para corregir alguna injusticia anterior. “Da igual el empeño que hayan puesto los reguladores, siempre ha surgido algún intermediario que ha encontrado la forma de esquivar las nuevas leyes y crear una nueva manera de aprovecharse de los demás”” (págs. 115 y 116).

“Goldman cazaba en la misma selva que las pequeñas empresas de alta frecuencia, pero jamás sería tan rápido y flexible como estas últimas; ningún gran banco de Wall Street podía serlo. La única ventaja de la que gozaban los bancos grandes era su relación especial con su presa: sus propios clientes” (pág. 158). 

Puertas giratorias y lobbies

“[…] desde 2007 más de doscientos empleados de la SEC habían abandonado sus puestos de trabajo como funcionarios públicos para trabajar en las empresas dedicadas a las operaciones de alta frecuencia o en los grupos de presión que las defendían en Washington, y algunas de estas personas habían desempeñado un papel crucial en las decisiones relativas a la regulación de este tipo de operaciones” (pág. 121).

Cómo se forjó la mayor crisis financiera de la Historia (a propósito de «La gran apuesta»)

En los años anteriores al súbito parón de 2007 y el posterior declive (la «Gran Recesión», por distinción con la «Gran Depresión» de los años 30 del pasado siglo, posterior al crac bursátil de 1929), el aire que se respiraba en ambas orillas del Atlántico era de seguridad y de confianza en un crecimiento económico continuado e incesante, impulsado por el mundo de las finanzas, a pesar de ciertos episodios, algunos cíclicos e inherentes al capitalismo y a lo financiero, otros con componentes de irregualridad o incluso fraude, que no llegaron a afectar a los cimientos del sistema (por ejemplo, en 1998 se produjo la suspensión de pagos de Rusia, en 2000 estalló la burbuja de las «puntocom» asociada a las empresas de Internet, en 2001 Argentina se declaró en suspensión de pagos, también en 2001 quebro Enron, etcétera). 

Pocos esperaban que la autopista por la que circulaban los flujos de intercambios comerciales y financieros terminara en 2007, sin previo aviso, conduciendo directamente a un profundo acantilado. 

Sin embargo, este patrón es perfectamente identificable y no debe provocar sorpresa. Ya en 1928, meses antes del crac bursátil de 1929, el norteamericano presidente Coolidge sentenció que los Estados Unidos nunca habían tenido ante sí una perspectiva tan favorable: en el orden interno con tranquilidad, satisfacción y prosperidad, y en el externo con paz y comprensión mutua. En el mismo año en el que Coolidge pronunció estas palabras estalló la burbuja inmobiliaria de Florida, pero ello no sirvió como revulsivo para refrenar el afán de especulación y persecución de riqueza fácil de los particulares y empresas: «la fe de los norteamericanos en la posibilidad de enriquecerse aprisa y sin esfuerzo gracias a la Bolsa fue cada día más firme» (Galbraith).

Algunos años más tarde y más cerca de nosotros, en el mes de septiembre de 2007, justo unas semanas después del impacto de las primeras manifestaciones de las hipotecas «basura» norteamericanas y un año antes de la quiebra de Lehman Brothers, el presidente del Gobierno español afirmó que el crecimiento económico en España no se había puesto en duda por la crisis hipotecaria sufrida en Estados Unidos ni por las distintas subidas de los tipos de interés, y que la economía española estaba preparada como nunca lo había estado ante una posible recesión. En resumen y dicho en términos futbolísticos, se consideraba que España participaba en la «Champions League» de las economías mundiales.

Además del optimismo irrefrenable que parece animar a ciertas personas, la realidad es que cuando una burbuja financiera (o inmobiliaria) se está formando, a pesar de su magnitud y su carácter totalmente notorio, es difícil que su existencia sea públicamente reconocida y, mucho más aún, que se adopten medidas voluntarias, por los poderes públicos o por los agentes privados, tendentes a su desactivación para que sus potenciales efectos perversos sean paulatinamente asimilados por el sistema, quedando neutralizados o minimizados.

En esta etapa de formación de la burbujas, en las que nadie, ni sabio ni ignorante, sabe ni ha sabido nunca cuándo son de esperar o deberían haber tenido lugar las depresiones económicas o financieras, se puede pinchar y hacer estallar una burbuja sin dificultad, pero conseguir que vaya rebajando su volumen poco a poco es una tarea extremadamente delicada (Galbraith).

En los primeros años de vino y rosas del comienzo del milenio fueron pocas las voces que alertaron de los formidables riesgos en los que las entidades financieras, sobre todo las norteamericanas, estaban incurriendo, sin que ni éstas ni las instituciones públicas responsables de su supervisión fueran conscientes del posible contagio al resto de entidades e inversores de todo planeta que habían tomado parte en este juego. Y, mucho menos, nadie pensó en aquellos momentos, o si lo hizo sirvió de poco, en que una vez que la música parase serían los ciudadanos los que habrían de pagar la factura de los destrozos ajenos, sin haber tomado parte ni, mucho menos, obtenido beneficio.

Es decir, el esquema que se estaba desarrollando implicaba, en un primer estadio, una privatización fabulosa de beneficios para unos pocos y, en un momento posterior, una escandalosa socialización de pérdidas a escala planetaria.

Merece ser destacada y retenida la crítica del entonces Economista Jefe del Fondo Monetario Internacional Raghuram Rajan, quien, en 2005, en una conferencia en un homenaje al ideólogo de los vientos de la desregulación y la liberalización en el mundo financiero, el que fue Gobernador de la Reserva Federal de los Estados Unidos entre 1987 y 2006, Alan Greenspan, tuvo el arrojo de afirmar que el desarrollo financiero estaba haciendo que el mundo fuera más peligroso, lo que le mereció críticas inmediatas y mayoritarias de unos, pero, a medio plazo, el reconocimiento de otros.

Rajan, en una obra posterior («Fault Lines»), analizó certeramente los orígenes de la crisis financiera y económica comenzada en 2007. Además de las consabidas explicaciones de bajos tipos de interés, exceso de liquidez, desregulación, etcétera, afirma, con relación a los Estados Unidos de América, que, ante la constatación en los primeros años 90 del pasado siglo de que los ciudadanos tenían cada vez ingresos más reducidos, la clase política comenzó a buscar formas rápidas para ayudarles —ciertamente, más rápidas que la reforma educativa, que necesita décadas para producir resultados—. Viviendas asequibles para grupos de bajos ingresos fue la respuesta obvia, unido a un acceso fácil al crédito.

Por contextualizar debidamente los acontecimientos, el nombramiento de Alan Greenspan se produjo, como se ha indicado, en 1987, es decir, en el segundo mandato de Ronald Reagan, lo que nos conduce al dúo formado con Margaret Thatcher y las políticas llamadas «neoconservadoras».

En conclusión, en 2007, desde el punto de vista financiero, el mundo se encontraba en un delicado equilibrio. De una mala actuación de determinadas entidades financieras se debería haber derivado su «desaparición del mapa», esto es, su liquidación, con la consecuente e inevitable pérdida de la inversión por los socios capitalistas, la asunción de pérdidas por los acreedores, la rendición de cuentas de los administradores y, en su caso, la depuración de responsabilidades en los diversos órdenes, incluido el penal.

Sin embargo, y los gestores de las entidades quizá jugaron sus barajas teniendo este dato en consideración, los perjuicios para la comunidad y el interés general habrían de ser mayores dejando caer a las entidades que apoyándolas con dinero público, sufragado por los contribuyentes. Surgió así la figura de las entidades «demasiado grandes para caer» (too big to fail) por su carácter sistémico. Con alguna excepción sonada, como la de Lehman Brothers o la de los bancos islandeses, en ninguna de las orillas del Atlántico han sido frecuentes las quiebras o procedimientos concursales de las entidades financieras, en especial de las bancarias. Menos frecuentes aún han sido los procesos penales dirigidos contra los gestores bancarios, y casi anecdótica la recuperación de cantidad alguna.

Debido a las peculiaridades de las entidades de crédito, y en ausencia de mecanismos que permitan su liquidación sin poner en peligro la estabilidad financiera, podría no ser posible liquidar una entidad de crédito aplicando procedimientos ordinarios de insolvencia, es decir, que difícilmente le será aplicada a una entidad de crédito española, por ejemplo, la Ley Concursal, con la excepción de casos como el de Banco de Madrid, intervenido y liquidado, más bien, por otras razones.

La salida del mercado de los operadores no viables se debe producir, en consecuencia, de forma ordenada, preservando la estabilidad financiera, lo que implica que la aplicación de los procedimientos concursales ordinarios debe ser relevada por la de otro procedimiento creado ad hoc, como es el de «resolución» (actualmente, con la referencia de la Ley 11/2015, de 18 de junio, de recuperación y resolución de entidades de crédito y empresas de servicios de inversión).

Desde el punto de vista del depositante, este procedimiento consistiría en explicarle al cliente que «el barco se está hundiendo pero hay que mantener la calma», para evitar los llamados pánicos o corridas bancarias (bank runs), es decir, la retirada masiva y simultánea de todos o gran parte de los depósitos, lo que sería imposible de acometer por cualquier entidad de depósito, dado que las sumas recibidas por los depositantes se aplican por la entidad a la concesión de créditos por cuenta propia, contando con una liquidez limitada, la suficiente para ir atendiendo el día a día de la clientela, con un margen de seguridad adicional. La interconexión de las entidades que forman el sistema financiero podría provocar que los problemas de una entidad aislada se propagaran al resto de entidades, a todo el sistema, con suma facilidad.

Las innovaciones financieras, en suma, se comenzaron a gestar en los Estados Unidos y se propagaron de ahí a todo el mundo. El mecanismo citado de la liquidación de entidades perdió su virtualidad sanadora y de limitación de daños, por lo que una vez que las altas torres del sector de las finanzas comenzaron a caer no hubo muro de contención alguno que permitiera a las entidades y Gobiernos de todo el mundo resistir el envite del enorme tsunami financiero que se les venía encima.

Las principales entidades bancarias americanas y europeas tuvieron que recibir ingentes cantidades de dinero público, cientos de miles de millones de euros y dólares para resistir, transitoriamente, la situación. Entre los destinatarios de estas ayudas se incluyeron algunas de las entidades de más pedigrí mundial. Lehman Brothers, Merrill Lynch o Bear Stearns fueron tragadas por las oscuras aguas, lo cual era impensable meses, incluso semanas, antes a su hundimiento.

Algunas entidades —las menos— cayeron, otras fueron adquiridas a precio de ganga por sus rivales y competidores, otras se nacionalizaron, todo ello sin un criterio bien definido ni con una dosis mínima de coherencia.

Las grandes compañías del crédito hipotecario en los Estados Unidos, Fannie Mae y Freddie Mac, hubieron de ser igualmente rescatadas.

En nuestro país desaparecieron de facto las cajas de ahorros como modelo, primero por la generalización del llamado ejercicio indirecto de la actividad financiera (Real Decreto-ley 11/2010, de 9 de julio, de órganos de gobierno y otros aspectos del régimen jurídico de las Cajas de Ahorros), y posteriormente, en 2014, a través de la conversión de las cajas subsistentes en fundaciones bancarias.

El art. 135 de la Constitución hubo de ser modificado con urgencia en agosto de 2011, reforzando, entre otros aspectos, la estabilidad presupuestaria y la sostenibilidad financiera de las Administraciones Públicas, así como el pago prioritario de la deuda pública y sus intereses a sus tenedores, es decir, a los prestamistas del Estado español. 

A duras penas, decíamos, comenzaron los Gobiernos a financiar y sostener a los bancos, ya fuera inyectando fondos o adquiriendo participaciones de su capital social, pero posteriormente fueron las entidades bancarias las que comenzaron a suscribir deuda pública para financiar a los Estados, particularmente en Europa, dada la caída de los ingresos estatales y la enormidad de los gastos públicos de unos Estados del Bienestar diseñados en otra época y para otras circunstancias. Así, se produjo un círculo vicioso entre la deuda privada y deuda la pública que necesariamente había de ser superado. En Europa, se pretende que la Unión Bancaria sirva para esta ruptura.

Una crisis local como la de las hipotecas subprime, focalizada inicialmente en los Estados Unidos, se extendió a todo el mundo, debido a la colocación internacional de estos activos financieros, adquiriendo un problema de un país concreto un carácter global. 

La activación de otras conexiones puramente psicológicas también influye en la euforia o el pesimismo de los inversores, contagiando a los inversores de otras zonas menos «enfermas financieramente», incluso sanas, trasladando con celeridad los males de un concreto lugar a otro, que puede estar distante en el espacio (Kindleberger).

La culpa remota de lo ocurrido se atribuye a los productos financieros complejos como las titulizaciones o los derivados, pero lo que se encontraba en el origen de todo era un producto tan sencillo y aparentemente ingenuo y bienintencionado como las hipotecas para acceder a la primera vivienda. Y mucha avaricia, y mucha estupidez.